(주식칼럼) 영업양수도, 합병시 주주의 대응전략과 반대주주의 주식매수청구권 행사 방법

​대림제지 주식매수청구권 행사 방법과 대응 전략 


현재 제가 가지고 있는(물려있는) 대림제지라는 회사가 최근에 삼보판지의 영업일부를 양수하기로 했었는데, 2017년 6월 12일에는 주주총회까지 가결되면서 확정이 되었습니다. 일단 결론은 난 상태인데 저도 주식투자를 한지 5년만에 영업양수도와 반대주주의 주식매수청구권이라는 걸 처음 겪다보니 구체적으로 어떻게 대응해야 할지, 반대주주의 주식매수청구권이라는 건 언제까지 어떻게 행사해야 하는지를 하나도 몰라 난감했었습니다. 그나마 다행인 건 이번 학기에 회사법과 기업인수합병이라는 수업을 듣고 있던 중에 이런 공시가 떠서 좀 더 관심있게 지켜보고 대응할 수 있었습니다. 

회사에서 이런 일이 진행중일 때 네이버게시판을 보니 많은 분들이 저처럼 반대주주의 주식매수청구권이라는 걸 매우 낯설어하시고 어떻게 행사하는지 모르고 계신 경우가 많았습니다. 그래서 오늘은 합병이나 영업양수도시 주주들의 대응법과 관련하여 반대주주의 주식매수청구권을 행사한다면 어떻게 할 수 있는 건지, 그리고 행사하지 않기로 결정했을 때에는 어떻게 대응하는 게 옳은지에 대해서 나눠보려고 합니다. 아직 이런 주주로서의 권리 행사 방법을 잘 모르시는 분들은 이번 기회에 알아두셨다가, 언젠가 한번은 접하게 되는 주식매수청구권이라는 주주로서의 권리를 잘 활용하실 수 있으면 좋겠습니다. 






1. 대림제지 회사 및 주가 분석 

우선 대림제지의 차트를 보겠습니다. 약 반년 전에 2350원 최고점을 찍고 그 뒤로 쭉 조정받고 있는 모습입니다. 그러다가 최근에는 1400-1500원 부근에서 횡보하면서 가격을 유지하고 있는 상황입니다. 개인적으로 신규로 입성하시는 분들한테는 좋은 가격인 것 같습니다. 


대림제지는 이름대로 제지 회사입니다. 주로 골판지용 원지를 생산하고 있다고 합니다. 이번에 인수한 삼보판지의 영업 일부도 삼보판지의 골판지 관련 영업이어서 합병으로 인한 골판지 사업에서의 시너지를 기대해볼 수 있기도 합니다. 


1500-1600원 부근에 매물대가 길게 뻗어있는 걸 볼 수 있습니다. 저 선이 지금은 저항으로 작용할 수도 있기는 한데 높은 가격대가 아닌 만큼 향후 저 가격대를 기반으로 해서 위로 튀어오를 가능성이 있어보입니다. 


차트를 조금 더 당겨보면 단기적으로 1635원까지 올랐다가 그 뒤로 다시 조정을 받고 있습니다. 평균단가가 낮은 상황에서는 저런 식으로 좀 올랐을 때 일단 수익실현을 하고 그 뒤로 다시 추이를 지켜보는 게 좋다고 봅니다. 개인투자자로서는 있던 수익마저도 날아갔을 때의 상실감이 너무나도 크기 때문입니다. 


재무를 보면 시가총액은 650억 원으로 작은 회사입니다. PER이 4배 정도로 매우 낮게 나오는데 작년에 어닝서프라이즈라고 할 정도로 평년도에 비해 실적이 좋게 나왔습니다. PBR도 0.67배로 저평가되어 있어서 자산주라고 할 수 있습니다. 


연간 매출액은 570억-670억 정도로 대충 시가총액 정도를 매출로 뽑아내고 있습니다. 영업이익률도 나쁘지 않고 부채비율도 상당히 낮습니다. 제 생각에는 지금 가격대에서 입성하기에는 너무나도 좋아보입니다. 


무엇보다도 유보율이 상당합니다. 유보율은 우리가 흔히 '사내유보금'이라고 해서 기업 금고 안에 쌓아놓은 돈을 상상하는 것과 개념이 비슷하다고 생각하시면 됩니다. 어쨌든 결국 기업이 융통할 수 있는 현금이기 때문에 기업 입장에서 유보율이 높은 건 긍정적입니다. 


저는 참고로 네이버 게시판을 봅니다. 대충 네이버 게시판을 보고 곡소리가 나면 곧 주가가 오를 확률이 높고, 곧 오른다는 기대감에 만연해있으면 주가가 떨어지기 때문입니다. 네이버게시판을 보고 개인투자자들과 반대로 행동하면 돈을 잃을 일이 없습니다. 

개인적으로 대림제지는 작게는 1차 1600원, 2차 1830원, 3차 2150원 정도 보시고 들어가면 적정하다고 생각됩니다. 





2. 영업양수 관련 회사의 공시 


이제부터 오늘의 핵심인 영업양수도 관련 공시 보는법과 그 대응 방법에 대해서 살펴보도록 하겠습니다. 우선 사용하시는 증권사에 따라 조금 다르겠지만 요즘에는 이런 공시내용을 간편하게 휴대폰으로 다 확인할 수 있습니다. 개인투자자들은 보통 매매차익만을 보고 들어가는 것이기는 하지만, 그래도 '주주'는 말 그대로 회사의 주인인만큼 자신이 가지고 있는 회사에 대해서 조금이라도 관심을 기울이면 주식에 좀 더 '투자자'로서의 마인드로 접근할 수 있는 것 같습니다. 

어쨌든 6월 12일에 뜬 공시를 보면 타법인 주식 처분, 타법인 주식 취득, 그리고 영업양수 승인의 건이 임시주주총회에서 원안대로 다 가결이 된 것을 볼 수 있습니다. 



우선 2017년 4월 28일에 영업양수와 관련된 대림제지의 공시가 떴습니다. 



약 230억 원을 들여서 삼보판지 파주공장의 골판지상사 및 원단 사업일체의 양수를 하겠다는 내용입니다. 상법에 따르면 "회사의 영업에 중대한 영향을 미치는 다른 회사의 영업 전부 또는 일부의 양수"의 경우에는 주주총회의 특별결의가 필요합니다. 대림제지가 230억 원을 들여서 삼보판지를 인수하는 건 여기에 해당되기 때문에 주주총회의 결의가 필요한 것입니다. 


 ① 회사가 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 행위를 할 때에는 제434조에 따른 결의가 있어야 한다.  <개정 2011.4.14.>

1. 영업의 전부 또는 중요한 일부의 양도

2. 영업 전부의 임대 또는 경영위임, 타인과 영업의 손익 전부를 같이 하는 계약, 그 밖에 이에 준하는 계약의 체결·변경 또는 해약

3. 회사의 영업에 중대한 영향을 미치는 다른 회사의 영업 전부 또는 일부의 양수

②제1항의 행위에 관한 주주총회의 소집의 통지를 하는 때에는 제374조의2제1항 및 제2항의 규정에 의한 주식매수청구권의 내용 및 행사방법을 명시하여야 한다.  <신설 1995.12.29., 2014.5.20.>


그리고 이 영업양수에 반대하는 주주의 경우 상법에 따라 반대주주의 주식매수청구권을 행사할 수 있습니다. 즉, "나는 이 영업양수에 찬성하지 않아서 엑싯할테니 내가 가지고 있는 주식을 회사가 적정한 가격에 사가라!"라고 권리를 행사할 수 있는 것입니다.  


 ① 제374조에 따른 결의사항에 반대하는 주주(의결권이 없거나 제한되는 주주를 포함한다. 이하 이 조에서 같다)는 주주총회 전에 회사에 대하여 서면으로 그 결의에 반대하는 의사를 통지한 경우에는 그 총회의 결의일부터 20일 이내에 주식의 종류와 수를 기재한 서면으로 회사에 대하여 자기가 소유하고 있는 주식의 매수를 청구할 수 있다.  <개정 2015.12.1.>


이러한 내용에 대해서도 공시에서 자세히 설명하고 있습니다. 


"상법 제374조의2 및 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의5에 따라, 주주확정 기준일 현재 주주명부에 등재된 주주는 주주총회 결의일 전까지 회사에 대하여 서면으로 그 결의에 반대하는 의사를 통지하는 경우, 주주총회의 결의일부터 20일 이내에 주식의 종류와 수를 기재한 서면으로 회사에 대하여 자기가 소유하고 있는 주식의 일부 또는 전부를 매수 청구할 수 있습니다. 

단, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제165조의5에 따라, 주식매수청구권은 본 영업양수에 대한 영업양수 당사 회사의 이사회결의 공시일의 익일까지 주식의 취득계약을 체결하였음을 증명할 수 있고, 이사회 결의 공시일의 익일로부터 주식매수청구권 행사일까지 계속 보유한 주주에 한하여 부여되며, 동 기간내에 매각 후 재취득한 주식에 대하여는 주식매수청구권이 상실되고, 주식매수청구권을 행사한 이후에는 취소할 수 없습니다. 

또한 주주가 사전에 서면으로 영업양수의 이사회 결의에 반대하는 의사를 통지한 경우에도, 주주총회에서 영업양수에 찬성한 경우에는 주식매수청구권을 행사할 수 없습니다. 영업양수회사인 당사는 코스닥시장에 상장되어 있는 상장법인이므로, 그 청구에 대하여 주식매수청구기간이 종료하는 날부터 1개월 이내에 당해 주식을 매수하여야 합니다." 


언제까지 뭘 해야 하는지, 매수하면 대금은 언제 지급이 되는지도 사실 공시에서 모든 내용을 친절하게 다 설명하고 있습니다. 공시만 꼼꼼하게 보셔도 모든 정보를 얻을 수 있습니다. 





3. 주식매수청구권 행사 절차 


(1) 기준일에 해당하는 주주인지 확인한다. 

우선 반대주주의 주식매수청구권을 행사하기 위해서는 기준일에 주주였어야 합니다. 위의 대림제지의 경우 주주명부 확정 기준일이 5월 13일이라고 되어 있습니다. 즉 5월 13일에 주주명부상 주주여야 하므로 13일보다 2거래일 전에 주식을 매수해서 13일에 주주로 기재가 되면 반대주주의 주식매수청구권을 행사할 수 있습니다. 


(2) 주주총회 전날까지 반대의 의사표시를 한다. 

우선 잊지 말아야 할 가장 중요한 절차입니다. 반대주주의 주식매수청구권을 행사하기 위해서는 먼저 반대의 의사를 회사에 표명해야 한다는 점입니다. 이걸 하도록 하는 이유는 반대하는 주주의 수가 대략적으로 얼마인지를 회사에서도 파악을 함으로써 부담이 너무 심하면 영업양수도나 합병을 취소할 수도 있기 때문입니다. 

개인투자자들의 경우 회사에 직접 알릴 필요는 없고 자신이 거래하는 증권사에 전화만 하면 바로 처리가 됩니다. 전화해서 어떤 회사의 주주인데, 영업양수 관련 반대의사를 표명하려고 한다고 말씀만 드리면 증권사에서 알아서 처리를 해줍니다. 

참고로 이때 반대의사를 표명한다고 해서 무조건 회사가 매수를 해가는 건 아닙니다. 사실 주주총회까지 하고, 회사가 매수하기까지 시간이 오래 걸리는데 그 시간 사이에 주가가 어떻게 될 줄 알고 그렇게 싼 가격에 주식을 넘기기로 결정을 하는 건 합리적이지 않습니다. 

그런데 반대의사를 표명해놓고도 나중에 주주총회가 끝난 이후에 따로 '매수청구권'을 행사하지 않으면 회사에 팔지 않을 수 있습니다. 그러니 반대의사를 표명해놨는데 주주총회가 끝나고 갑자기 주가가 오르기 시작하면 그냥 장중에 팔면 되고, 시장 가격이 회사가 매수하는 가격보다 쌀 경우에는 회사에 팔면 되니 주주는 선택권을 가질 수 있습니다. 하지만 이 반대의사를 표명하지 않으면 그러한 선택권조차 갖지 못하니 반대의사는 무조건 표명하는 것이 우월전략입니다. 

따라서 대림제지의 경우에는 주주총회일인 6월 12일 전일까지 증권사를 통해 반대의사를 표명하시면 됩니다. 


(3) 주주총회 날에 가서 반대표를 날리거나 가만히 있는다. 

아마 대부분의 분들은 주주총회에 가지 않으실테니, 주총에 가지 않으시는 분들은 그냥 가만히 계셔도 됩니다. 물론 전자투표가 가능한 회사면 전자투표를 할 수도 있기는 합니다. 중요한 건 실컷 주주총회일 전에 반대의사의 표명을 해놓고 정작 주주총회에 가서는 그 안건에 대해 찬성표를 던지면 안 된다는 점입니다. 반대한다고 해서 주식 사가라고 해놓고 그 주주총회 결의에서는 찬성하는 모순을 보이면 주식매수청구권은 소멸됩니다. 


(4) 주주총회가 종료된 날로부터 20일 이내에 매수청구를 한다. 

주주총회에서 원안대로 가결이 될 경우에, 앞서 반대의사를 표명하신 분들 중에서 실제로 매수청구권을 행사하실 분들은 주주총회가 종료된 날로부터 20일 이내의 기간 동안에 주식매수청구권을 행사할 수 있습니다. 대림제지의 경우 6월 12일에 주주총회가 끝났으니, 6월 13일부터 7월 3일까지의 기간 동안에 아무 때나 증권사에 전화하셔서 매수청구권을 행사한다고 하시면 됩니다. 

일반적으로는 매수청구를 하더라도 그 기간 안에 주주는 언제든지 취소할 수 있다고 보기는 하는데, 대림제지의 경우 공시에서 "매수청구권을 행사하면 취소할 수 없습니다"라고 박아놓고 있어서 이때에는 조금 신중하게 결정하시는 게 좋을 것 같습니다. 


(5) 매수청구기간이 끝나고 나면 회사는 1개월 이내에 주식을 매수한다. 

앞에서 매수청구기간인 20일 이내에 자신의 주식에 대해 매수청구를 한 경우에 회사는 매수청구기간이 끝나고 1개월(상장회사의 경우임) 이내에 주식을 매수하고 그 대금을 지급해야 합니다. 대림제지의 경우는 2017년 7월 3일이 매수청구 종료일이니, 8월 3일이 되기 전에 대금이 본인의 계좌로 지급됩니다. 





4. 대림제지는 어떻게 대응해야 할까  

상장회사의 경우 반대주주의 주식매수청구권이 있을 때 그 매수가액을 자본시장법에서 정한 산식에 따라 합병이나 영업양수 공시가 뜬 날의 전날로부터 2개월, 1개월, 1주간의 주가를 가중평균해서 산출합니다. 대림제지의 매수가격인 1504원도 그런 공식에 따라서 산정이 된 것입니다. 그런데 솔직히 말하면 영업양수 관련 공시를 띄우는 시기나 기준일을 정하는 건 회사가 원할 때 하면 되는 거고, 따라서 회사는 원하기만 하면 그 매수 가격을 최대한 낮게 조정할 수 있다는 말이 됩니다. 대림제지의 경우도 차트와 공시가 뜬 날짜를 보시면 아시겠지만 2017년 4월 28일은 대림제지의 주가가 바닥을 찍고 딱 2개월 정도 지난 날입니다. 회사 입장에서는 최대한 싸게 사는 게 좋으니 당연히 이 날로 선택을 해서 이사회 결의 공시를 띄웠겠죠. 사실 의도적으로 주가를 내린 게 아닌가 하는 의심이 들기도 합니다만, 그건 아닐 것이라고 쓰겠습니다. 

이러나 저러나 개미투자자들은 이런 상황에 어떻게든 적응하고 대응해야 합니다. 합병이나 영업양수가 있어서 반대주주로부터 주식을 매수해야 하는 회사 입장에서 생각해보면, 매수하는 가격이 최대한 싼 게 좋을 것입니다. 따라서 자본시장법상의 산식에 따라 계산을 할 때 그냥 막 하는 게 아니라 최대한 매수하는 가격이 싼 날을 선택해 공시를 띄울 유인이 있다는 말입니다. 즉, 이를 반대로 이용하면 회사가 합병이나 영업양수 관련 공시를 하고 매수하는 가격까지 띄웠을 때 그 가격이 바로 최저 가격, 혹은 최저에 임박한 가격일 확률이 높기 때문에 신규투자자로서는 그 정도 가격, 혹은 그 아래이면 안전하다고 생각하고 들어가시면 됩니다. 

문제는 이미 입성해서 물려있는 주주들의 경우입니다. 물려있는 주주들의 경우 손절을 할지 말지, 더 기다릴지 말지 등은 일률적으로 판단할 수 없습니다. 다른 데에 투자해서 손실본 것 이상을 확실하게 뽑아낼 자신과 종목이 있으신 분은 거기에 투자하는 게 맞을 수도 있고, 특별히 그런 게 아니라면 그냥 기다리는 게 나을 수도 있습니다. 제 생각에는 어쨌든 지금 가격이 대림제지의 바닥인 이상 기다릴 분들은 더 기다려도 된다고 봅니다. 저도 올라서 수익보고 나갈 때까지 무조건 기다릴 겁니다. 

그럼에도 불구하고 생각처럼 그렇게 빠르게 오르지 않을 수도 있습니다. 개인적인 견해로는 최소한 매수청구가 종료되는 7월 3일, 혹은 매수가 완벽하게 완료된 8월은 돼야 원상회복 되지 않을까 하는 생각입니다. 왜냐하면 대주주 입장에서는 회사가 자사주를 가지고 있으면 여러모로 활용할 여지가 있어서 좋기 때문입니다. 자사주는 다른 회사를 인수할 때 사용한다든가, 아니면 회사를 인적분할 하면서 자사주에도 분할신주를 배정하는 등으로 지배주주의 지배력을 강화하는 용도로 쓸 여지가 많습니다. 그런데 자사주 취득은 법상 예외적인 경우가 아니라면 엄격히 금지되기 때문에 이번 기회에 어느 정도 자사주를 싸게 취득해서 가지고 있을 유인이 있습니다. 그런데 매수가 완료되기 전에 주가가 올라버리면 매수청구한 주주들이 그냥 시장에서 팔아버릴 유인이 생기기 때문에 아마 매수청구기간 종료일, 혹은 매수가 완료되기 전까지는 어느 정도 주가 관리에 들어가지 않을까 하는 생각이 듭니다. 

대림제지 때문에 몇 개월째 물려있느라 저도 답답한 상황이지만, 어쨌든 이번 학기에 대림제지 덕분에(?) 수업 들은 내용들을 적용하고 직접 경험해볼 수 있는 좋은 경험이기도 한 것 같습니다. 반대주주의 주식매수청구권의 경우 주주로서 행사를 할지 말지, 그리고 행사를 하기로 결정하고 시장에서 자신이 가진 양만큼 회사가 매수하는 가격보다 더 싸게 취득을 해서 그만큼 꽁으로 차익을 남긴다든지 하는 식으로 여러 가지 전략을 짜볼 수 있는 기회이기도 합니다. 매수청구를 하는 게 유리할지, 안 하는 게 유리할지는 아무도 모르기 때문에 최소한 그 절차와 내용이 어떻게 되는지에 대해서는 이번 기회에 알아두시면 좋을 것 같습니다. 



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